江河創(chuàng)建2015年一季度調(diào)研報告：業(yè)績反轉(zhuǎn)確認(rèn)，多元轉(zhuǎn)型加速
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點評：
1、業(yè)績反轉(zhuǎn)在一季度得到確認(rèn)，后續(xù)有望逐季加速
2015年一季度，公司實現(xiàn)營收35.69億元，同比增24.75%;凈利潤0.57億元，同比增16.76%，扭轉(zhuǎn)了過去兩年業(yè)績下滑趨勢;一季度公司毛利率下降2.02個pp，管理費用率下降2.02個pp，所得稅增加5235.49萬元，投資凈收益增加4822.05萬元，凈利率僅下降0.19個pp�？紤]去年壞賬計提主要在下半年(Q3計提1億、Q4計提2.5億)，后續(xù)業(yè)績有望逐季加速。
2、海外業(yè)務(wù)剝離，風(fēng)險轉(zhuǎn)移;形成幕墻、內(nèi)裝、設(shè)計協(xié)同發(fā)展格局
虧損的海外業(yè)務(wù)基本剝離，僅剩下港澳及東南亞地區(qū)業(yè)務(wù)，海外幕墻存量訂單只有約10億;連續(xù)收購香港承達(dá)集團、北京港源裝飾、香港梁志天設(shè)計切入內(nèi)裝，形成內(nèi)裝、幕墻、設(shè)計協(xié)同發(fā)展格局，14年內(nèi)裝業(yè)務(wù)收入占比接近40%，毛利占比47%，且預(yù)計是主要凈利來源。未來在幕墻方面，更加側(cè)重質(zhì)量，且針對中小市場，成立港源幕墻，完全輕資產(chǎn)模式，比亞廈幕墻還輕資產(chǎn)，目標(biāo)5年內(nèi)進入全國前五;內(nèi)裝方面，亮點主要在承達(dá)，在手訂單約50億元，且這部分凈利有望達(dá)10%，15年內(nèi)裝接單量目標(biāo)100億元，規(guī)模與幕墻相當(dāng)，利潤超過幕墻。
3、內(nèi)部市場化戰(zhàn)略，管理加強、營運質(zhì)量改善
公司積極推行內(nèi)部市場化戰(zhàn)略，首先在幕墻業(yè)務(wù)中推廣實施，采用項目部分成制，各部門自主經(jīng)營、獨立核算，收入與效益掛鉤。14年各項費用都在下降，且經(jīng)營活動現(xiàn)金流量金額為2.98億元，首次轉(zhuǎn)負(fù)為正，戰(zhàn)略實施初見成效。
4、多元化明確，現(xiàn)有業(yè)務(wù)觸網(wǎng)與醫(yī)療托管是發(fā)展方向
在現(xiàn)有業(yè)務(wù)方面，梁天志設(shè)計積極觸網(wǎng)，利用其住宅設(shè)計強的`優(yōu)勢，做撮合設(shè)計師和業(yè)主的平臺，且平臺已經(jīng)有雛形，如今已上升為集團層面戰(zhàn)略;承達(dá)口碑好、工藝技術(shù)先進，未來可以做家裝O2O;港源以前主要做政府工程，做PPP項目優(yōu)勢明顯;在現(xiàn)有業(yè)務(wù)外的發(fā)展方向是醫(yī)療托管，公司主要看中這個行業(yè)的輕資產(chǎn)、市場大、先發(fā)優(yōu)勢小的特點，搞管理輸出業(yè)務(wù)，目標(biāo)5年內(nèi)成為民營醫(yī)療的領(lǐng)頭羊，未來醫(yī)療托管業(yè)務(wù)可能成為公司第二主業(yè)，公司獨董李月東有深厚的醫(yī)院背景，既有益于公司醫(yī)療發(fā)展，也傳遞了公司多元化的決定決心。
5、維持主業(yè)低估轉(zhuǎn)型加速邏輯不變，維持“強烈推薦-A”評級
公司主業(yè)合理市值150億以上，主業(yè)低估與轉(zhuǎn)型加速邏輯不變。預(yù)計15-16年業(yè)績增長70%、31%，對應(yīng)EPS為0.41、0.54元，對應(yīng)PE為31、23倍。維持“強烈推薦-A”評級，目標(biāo)價20元。
6、風(fēng)險提示:業(yè)績不達(dá)預(yù)期風(fēng)險;轉(zhuǎn)型推進不達(dá)預(yù)期風(fēng)險。
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